De bodem voor biotech bereikt?

Lage waarderingen na stevige correcties, maakt het de sector weer aantrekkelijk voor investeerders?

Vorig jaar vielen small- en midcap biotech-aandelen als eerste ten prooi aan de correctie. Ze werden al snel over een kam geschoren met de meme-stocks en de spacs. De start van de correctie was het begin van het Chinese nieuwe jaar, niet toevallig ook een voorlopige piek in de Chinese aandelenmarkt. In februari vorig jaar was de liquiditeit op de financiële markten nog uitbundig, maar toch corrigeerden vooral aandelen die gevoelig waren voor die liquiditeit. Dat kwam vooral door de euforische piek van IPO’s en waarderingen. Het resultaat meer dan een jaar later is dat het sentiment rondom biotech uitgesproken negatief is geworden. Inmiddels hebben de toeristen en de retail-beleggers de sector verlaten. De marktkapitalisatie gerelateerd aan de kaspositie is nu zelfs gunstiger dan op eerdere bodems in 2008, 2016 en 2018. Bovendien hebben de grote farmaceutische bedrijven voldoende kas om de gehele biotechsector op te kopen. Toch is het waarschijnlijk beter om te wachten totdat de Fed het beleid gaat versoepelen. Mogelijk dat de Fed dat in de tweede jaarhelft doet, al zal dat voor wat betreft de bestrijding van de inflatie wel een fout zijn. Wellicht beter is dat fusies en overnames of de uitkomsten van lopende onderzoeken naar medicijnen een prikkel kunnen zijn voor beleggers om weer in te stappen. In de tussentijd is de Biotech-sector een goed alternatief voor het aanhouden van kas.

In aanloop naar deze correctie waren er in 2020 en 2021 veel biotech-IPO’s, soms met koersstijgingen van wel 200 procent op de eerste dag van verhandeling. Covid-19 en mRNA zorgden voor een grote belangstelling voor de sector. Normaal gesproken worden er ongeveer 500 nieuwe medicijnen aangemeld bij de FDA, in 2020 waren dat er tien keer zo veel, vooral om corona te behandelen. Er waren ook verschillende bedrijven die de oplossing claimden voor hetzelfde probleem en die allemaal een groot deel van dezelfde markt claimden. Dat is vragen om teleurstellingen. Nu past dat goed bij de biotech-sector, ook in het verleden was er regelmatig sprake van een ‘boom’, maar daarna ook weer van de onvermijdelijke ‘bust’. Of iets goedkoop of duur is in biotech hangt uiteindelijk af van de stemming onder investeerders. Het is ook niet eenvoudig om de waarde van een toekomstig medicijn te berekenen. Het begint bij een discounted cash flow waarbij al snel 10 tot 15 procent vergoeding (en dat maakt nogal wat uit) moet worden gerekend voor het eigen vermogen, maar die waarde moet dan worden gecombineerd met de kans op succes en vergeleken met de kaspositie, hoe snel die kas wordt verbrand en hoe snel er dan positieve kasstromen mogen worden verwacht.

De stemming kan niet veel negatiever zijn ten aanzien van biotech. In de sector gaat het nu om overleven en er zijn maar weinig biotechbeleggers die dachten dat koersen zo ver konden wegzakken. Bedrijven focussen op hun beste medicijnen en proberen zo veel mogelijk te besparen. Beleggers focussen niet meer op de veelbelovende medicijnen maar kijken naar de kaspositie en hoe snel er sprake kan zijn van een positieve kasstroom.

Inmiddels noteert maar liefst 30 procent van de biotech-bedrijven beneden de positie die ze zelf aanhouden aan kas. In het verleden was de marktkapitalisatie van biotechbedrijven gelijk aan gemiddeld 4 keer de kaspositie. In moeilijke tijden ging dat naar 3 keer, inmiddels is de hele sector gewaardeerd op 1,5 keer kas. Nu zal zo’n lage waardering in veel gevallen terecht zijn, maar in zo’n correctie worden al snel rijp en groen verkocht. De beste bedrijven zijn op zo’n moment spotgoedkoop. Het gevolg is dat zelfs meerdere bedrijven op een negatieve enterprise value worden gewaardeerd.

Normaal gesproken is er zo’n 50 miljard aan fusies en overnames in dit segment per jaar. Dit jaar blijft het vooralsnog steken op 13 miljard dollar, waarbij de Pfizer-acquisitie van Biohaven ook nog eens een grote rol speelde. Tegelijkertijd zijn aandelen van farmaceutische bedrijven wel goed blijven liggen door hun defensieve karakter. En ze zijn zeer winstgevend. Pfizer genereert waarschijnlijk 50 miljard aan omzet dankzij corona. Kas op de balans wordt bij de grote farmabedrijven door beleggers niet gewaardeerd. Verder zullen aflopende patenten de grote farmaceuten stimuleren om het aanbod te vernieuwen. Zo zal Merck tot aan 2028 maar liefst 60 procent van haar aanbod van het patent zien lopen.

Het heeft wel even tijd nodig voordat het management van deze biotechbedrijven zich psychologisch bij de huidige situatie zullen neerleggen. Zelfs als er een bod is met 100 procent premie, kan het maar zo zijn dat dit bod 80 procent beneden de hoogste koers ligt. Toch is het ook hier een kwestie van tijd. Het aantrekkelijke van de hoge kaspositie is dat bij een acquisitie die kaspositie kan worden gebruikt voor meer acquisities of om medicijnen sneller te ontwikkelen.

Op de huidige waardering is er geen oog voor de fundamenten op lange termijn. Dankzij moderne technieken en big data zullen in de komende tien jaar veel ziektes zijn te genezen met behulp van de biotech-oplossingen. Bovendien stijgt tussen 2020 en 2040 het aantal 65-plussers in de Verenigde Staten van 55 naar 80 miljoen. Een risicopunt is dat de politiek zich gaat bemoeien met de medicijnprijzen, maar sinds 2018 zijn de prijzen van gepatenteerde medicijnen per saldo gedaald. En een behandeling met medicijnen is vaak goedkoper dan opname in het ziekenhuis. Verder richt biotech zich vooral op genezing en veel minder op behandeling, een wezenlijk verschil.

Via: Auréus