ECB: Het dilemma van geloofwaardigheid

Met een renteverhoging van een half procent levert de ECB opnieuw een deel van haar geloofwaardigheid in.

Voortaan laat ook de ECB zich leiden door de economische data en geeft de centrale bank aan dat voorspellen geen enkele zin heeft. Er zit ook een voordeel aan: Er hoeft niet meer geluisterd te worden naar de vele speeches van ECB-president Lagarde. Afgelopen donderdag verhoogde de ECB voor het eerst in 11 jaar de rente. De consensus rekende op een kwartje, het werd een verhoging van een half procent. Daarmee komt een einde aan zes jaar negatieve rente.

Nu de inflatie in de eurozone op 8,6 procent is aangekomen wordt een negatieve beleidsrente niet langer passend gevonden. Die constatering lijkt van enige absurditeit te getuigen, maar het pijnlijke is dat de ECB voor een groot dilemma staat. De ECB zal voorzichtig moeten zijn met het verhogen van haar beleidstarief aangezien de rente in verschillende eurolanden daardoor ‘disproportioneel’ kan stijgen. Om dat te voorkomen komt de ECB nu met TPI, een ‘transmission protection instrument’. De ECB kan onbeperkt obligaties opkopen als de marktdynamiek daarom vraagt. Lagarde die bij haar aantreden nog stelde dat de ECB er niet is om de kredietopslagen te bewaken, doet met dit mechanisme precies dat. Op het moment dat de renteverschillen in de eurozone zover oplopen dat het voortbestaan van de euro in het gedrang komt, grijpt de ECB in.

Voor de zwakkere eurolanden geldt dat zij voortaan kunnen rekenen op onvoorwaardelijke steun van de ECB als de rente te sterk oploopt. Er zitten wel voorwaarden aan de TPI, maar de ECB is opzettelijk vaag zodat niet kan worden bepaald of zwakkere eurolanden er wel of niet aan voldoen. De ECB waakt voortaan over het voortbestaan van de Europese Unie. Niet zo vreemd, want zonder euro is er ook geen ECB.

De voorwaarden voor TPI zijn dat een land moet voldoen aan de fiscale regels van de EU, dat er geen sprake mag zijn van een ernstige macro-economische onbalans, dat de staatsschuld houdbaar moet zijn, zowel volgens Brussel als het IMF en dat er een gezond macro-economisch beleid moet worden gevoerd, zodanig dat de voorwaarden die gelden voor uitkering uit het Europese herstelfonds worden gehaald. Mogelijk dat Italië er op dit moment (terugkijkend) er nog wel aan voldoet, maar binnenkort niet meer.

Als de ECB Italiaanse schuld koopt voorafgaand aan de Italiaanse verkiezingen verdwijnt de prikkel voor de nieuwe Italiaanse regering om hervormingen door te voeren. Wel bepaalt de ECB voortaan welke kredietopslag gerechtvaardigd is op basis van zwakkere fundamenten en welk deel moet worden ondervangen door TPI-interventie. Het is vrijwel ondoenlijk om dit onderscheid te maken. Italië zit nu in de buurt van Indonesië en Mexico. 

Daar komt nog bij dat de ECB vooral zakendoet met de commerciële banken. Die hebben de neiging om bij een stijgende rente de kredietvoorwaarden aan te scherpen. Vooral in landen waar de rente sterk stijgt, gaat de kraan dicht. In landen als Italië, Frankrijk en Spanje zijn de laatste tijd de kredietvoorwaarden aangescherpt, terwijl ze in een land als Duitsland juist niet zijn gewijzigd. Daarnaast wil de ECB ook dat banken geen geld meer trekken via de TLTRO (targeted longer-term refinancing operations), iets wat vooral de banken in de zwakkere eurolanden raakt.

Verder probeert de ECB een aanbodprobleem op te lossen door de vraag te drukken. De grote inflatiemotor in Europa is de prijs van (Russische) energie. Poetin mag dan wel weer aardgas leveren aan Duitsland via Nordstream 1, maar het is wel minder gas dan voorheen. Een energietekort dreigt de Duitse industrie in het hart te raken. Een tekort aan energie in combinatie met een Italiaanse politieke crisis zijn niet op te lossen door de ECB die de vraag wil drukken door de rente te verhogen. De kans is groter dat de combinatie juist zorgt voor meer problemen in de eurozone.

Afgelopen week gingen grote delen van Europa gebukt onder de grootste hitte ooit (gemeten). In veel landen werd het advies gegeven om thuis te blijven en vooral veel te drinken. In de helft van de Europese Unie is er inmiddels sprake van ernstige droogte en dat heeft ook economische gevolgen. Door het lage waterniveau in de rivieren kan er minder worden getransporteerd (in 2020 ging 6 procent van het vrachttransport over de rivier in Europa). De waterstanden in de Rijn zijn sinds 1970 niet zo laag geweest. Dat zorgt voor nieuwe vertragingen in toeleveringsketens. De vorige keer dat het zo droog was, daalde de productie in de farmaceutische en de chemische industrie met 15 procent. Verder wordt uitgerekend over de rivier ook veel kolen vervoerd. Ook zorgt de opwarming in combinatie met de lage waterstanden ervoor dat bijvoorbeeld kerncentrales minder elektriciteit kunnen leveren. Waterkrachtcentrales leveren door de droogte minder elektriciteit. Dat raakt toevallig vooral Frankrijk, Spanje en Italië. Allemaal dus op een hoogst ongelukkig moment.

Via: Auréus