Het timen van een recessie

Economen vallen over elkaar heen om de volgende recessie juist te voorspellen. Wanneer de recessie ook komt, het zal ongetwijfeld de meest voorspelde recessie ooit zijn. Toch blijkt uit het verleden dat het voorspellen van een recessie bijna niet te doen is, net zoals er ook nog geen goed model is om inflatie te voorspellen. 

Om een recessie te voorspellen zijn er verschillende indicatoren. Populair is het gebruik van de yieldcurve. Op het moment dat de korte rente hoger staan dan de lange rente is de curve invers, een indicator van een recessie. Feitelijk wordt er aan de markt gevraagd of de renteverhogingen effect hebben en op het moment dat de curve invers is, vertrouwt de markt er op dat de inflatie niet langer een probleem hoeft te zijn. Naast de 10-jaars minus 2 jaars is er ook de 10-jaars minus 3 maanden en de laatste is nog net iets beter in het voorspellen van een recessie. Maar de start van een recessie valt niet samen met het invers gaan van de yieldcurve. Daar kan best enige tijd tussen zitten. Ook dan is er geen 100 procent score.

Verder valt in een typische recessie de economie als het ware van een klif. Meestal is er dan sprake van een probleem dat zorgt voor systeemrisico’s, zoals het omvallen van Lehman of de aanslagen van 11 september. Wellicht dat financiële markten in staat zijn om die twee fenomenen nog te voorspellen, maar de laatste keer dat de curve invers was (in 2019) lijkt geen enkele relatie te hebben met het coronavirus, een virus dat wel degelijk de oorzaak was van een korte en diepe recessie in 2020. Dus, hoe zeker de voorspellende waarde van de yieldcurve ook lijkt, het is beter om verder te kijken naar alleen de voorspellende waarde van de markt zelf. De markt kan tien van de zeven recessies goed voorspellen, maar zit er ook nog wel eens naast. Dat geldt overigens nog sterker voor de inflatieverwachtingen die gebaseerd zijn op inflatie linked leningen. Centrale bankiers hangen er tegenwoordig van alles aan op, maar deze inflatieverwachtingen waren kennelijk in de afgelopen jaren niet in staat om de huidige hoge inflatie te voorspellen. Er is geen enkele relatie tussen inflatieverwachtingen en inflatie, zeker niet als er zo veel verstorende ontwikkelingen doorheen lopen, zoals centrale bankiers die volop deze leningen kopen of wanneer dergelijke leningen uitsluitend onderdeel zijn van pensioenportefeuilles (in het VK).

Een recessie wordt vaak veroorzaakt door een centrale bank, namelijk doordat de bank te lang doorgaat met het verhogen van de rente. Dat lijkt ook dit keer het geval te zijn. De oorzaak is dat centrale bankiers aanvankelijk de oplopende inflatie verkeerd hebben ingeschat. Vanaf de start kreeg inflatie het stempel van ‘transitory’, van voorbijgaande aard en omdat inflatie een tijdelijk fenomeen was, hoefden centrale bankiers geen actie te ondernemen. Dit was de basis voor de sterke prestatie van met name groeiaandelen in het jaar 2021. Er is namelijk een sterke samenhang tussen de hoogte van de reële rente en de relatieve prestatie van groei-aandelen. Vooral rondom het nulpunt hebben rentebewegingen exponentiële effecten op de relatieve waardering en kan het hard gaan. In 2021 steeg de inflatie maar niet de rente en als gevolg daarvan was de reële rente extreem negatief, bijna een randvoorwaarde voor een zeepbel. Omdat centrale bankiers het toen verkeerd hebben gezien, kunnen ze zich nu geen tweede fout veroorloven. Het vertrouwen in de centrale bankiers staat immers op het spel. Opeens is er de bewondering voor Volcker en zijn beleid. Bovendien hebben centrale bankiers alle inflatiemodellen verlaten. Er wordt uitsluitend teruggekeken, terwijl duidelijk is dat inflatie de komende maanden snel zal afkomen. Deze overkill zorgt er voor dat systeemrisico’s snel toenemen, iets wat centrale bankiers inmiddels zowel in de Verenigde Staten als Europa erkennen. Op het moment dat een ‘too big to fail’ instituut dreigt om te vallen (zoals de Britse pensioenfondsen) kunnen centrale bankiers overigens snel schakelen.

Een andere indicator voor een recessie zijn de Leading Economic Indicators (LEI). Feitelijk zijn dit tien indicatoren samengevat in één indicator, waaronder bijvoorbeeld de stand van de aandelenmarkt, orders, bouwvergunningen en ook de stand van de yieldcurve.

Die LEI daalt nu al 8 maanden op rij, maar ook hier hoeft een dalende LEI niet meteen te leiden tot een recessie. Bovendien bereikt de LEI meestal een bodem aan het eind van de recessie en daarmee is deze indicator toch minder vooruitkijkend, dan de naam zou doen vermoeden.

Tot slot is de arbeidsmarkt voor centrale bankiers een belangrijk onderdeel bij de besluitvorming. Uiteindelijk zijn hogere prijzen geen probleem zo lang werknemers daardoor maar geen hoger loon gaan eisen. Een hoger besteedbaar inkomen betekent meer koopkracht, een gat dat snel gevuld wordt met verder oplopende inflatie. Die arbeidsmarkt oogt overspannen, maar er zijn enkele fenomenen die daaraan ten grondslag liggen en ook die worden mede veroorzaakt door het monetaire beleid. Post-corona blijkt niet iedereen zich weer te melden op de arbeidsmarkt. Nu is dat op zich moeilijk te bepalen want de Gig-economie (zzp’ers) is de afgelopen jaren sterk gegroeid. Onderzoek tijdens de coronacrisis laat zien dat maar liefst 1 op de 3 Europeanen overwoog om de baan op te zeggen en als zelfstandig ondernemer verder te gaan. Verder zijn er door de lage rente tal van onzinbanen gecreëerd. Er zijn bedrijven ontstaan die profiteerden van het gratis geld, maar die niet (of niet allemaal) winstgevend kunnen zijn. In plaats van bagage te verslepen op Schiphol geeft een pakketje bezorgen voor een 10-minutendienst veel meer flexibiliteit en vaak ook nog een hogere beloning. Opeens kwamen we om in de uber-chauffeurs, tal van bezorgdiensten, gezondheidscoaches, personal trainers etc. Verder konden grote groepen geld (bij)verdienen dankzij crypto’s en NFT’s en zorgde de gestegen welvaart dankzij een genereuze overheid (die tegenwoordig elk financieel probleem van de burger wil oplossen met nog meer geld) dat steeds meer werkenden minder hoefden te werken of zelfs eerder met pensioen konden gaan. Daar komt bij dat het juist de babyboomers zijn die nu met pensioen gaan, een relatief grote groep vorm die stopt met werken en dankzij een gevulde pensioenpot alleen nog maar gaat consumeren. Een gemiddeld terras in de provincie zit al snel vol met deze 65-plussers om zich daar te verbazen over het gebrek aan fatsoenlijke bediening. Het is natuurlijk niet eenvoudig om te voorspellen wat al deze mensen gaan doen, maar een deel van de onzinbedrijven zal omvallen en slechtere economische tijden (door hoge inflatie) zorgen er voor dat meer mensen gaan werken. Knappe centrale bankier die te midden van deze ontwikkelingen nog exact weet hoe het monetaire beleid er uit moet zien. Als alle economische indicatoren op een rij worden gezet, lijkt een recessie in Europa al begonnen, al wordt die vooral veroorzaakt doordat een deel van de economie op slot is gegaan door de hoge energieprijzen. De renteverhogingen van de ECB zorgen er voor dat dit deel van de economie ook weinig herstelpotentieel meer heeft, waarmee we precies het tegenovergestelde bereiken van wat we met de robuuste ketens voor ogen hadden. Een recessie in de Verenigde Staten is op korte termijn minder waarschijnlijk. Als die komt, dan pas in de tweede helft 2023. Mogelijk moeten we zelfs wachten tot 2024. In de tussentijd is het mogelijk dat de Fed dankzij de snel dalende inflatie het beleid bijstelt en zo is er zelfs een kleine kans op een zachte landing van de economie. Op wat langere termijn betekent dit echter wel dat hogere inflatie nog wat langer bij ons zal blijven, maar dat is pas een zorg na deze recessie.

Via: Auréus