Geen landing, maar een doorstart

De Chinese economie zal dit jaar meer bijdragen aan de groei van de wereldeconomie dan de Verenigde Staten en Europa tezamen.

De Chinese economie zal dit jaar meer bijdragen aan de groei van de wereldeconomie dan de Verenigde Staten en Europa tezamen, toch blijven de Verenigde Staten dominant voor wat betreft het sentiment en daarmee zijn ze bepalend voor de wereldwijde trend op de financiële markten. Bovendien bestaat de wereldindex nog altijd voor bijna twee derde uit Amerikaanse aandelen. In de eerste weken van dit jaar zijn er veel positieve verrassingen geweest in de Verenigde Staten, met als gevolg dat de kans op een recessie is afgenomen. Daarnaast neemt ook de inflatie af en dat past in het scenario van een zachte landing. Alleen was het laatste Amerikaanse banenrapport duidelijk meer dan een positieve verrassing. Volgens 77 economen zouden er 185.000 banen bijkomen, het werden er 517.000. De Amerikaanse banenmarkt is veel krachtiger dan waarop werd gerekend en er zijn ook geen signalen dat die zal afzwakken. Nu is bij het banenrapport beter om te kijken naar de onderliggende trend en dat betekent dat pas over enkele maanden kan worden geconcludeerd of er sprake is van enige afzwakking. Voor de Amerikaanse centrale bank betekent dit cijfer dat de beleidsrente zowel in maart als in mei met 0,25 procent zal worden verhoogd. Er is een nieuw scenario bijgekomen, geen zachte of harde landing, maar juist een doorstart van de Amerikaanse economie.

Veel economen baseren hun voorspelling ten aanzien van een recessie op indicatoren zoals de omgekeerde of inverse rentecurve, de dalende cijfers van inkoopmanagers of op een zwakke huizenmarkt. Toch is een recessie in de Verenigde Staten in 2023 onwaarschijnlijk gelet op de huidige kracht van de Amerikaans economie. Zelfs de kans dat er in 2024 sprake zal zijn van een recessie loopt snel terug. Er komt pas een recessie in 2024 als de Federal Reserve besluit om de beleidsrente veel verder te verhogen dan de huidige uiteindelijke doelstelling van 5 tot 5,25 procent. De Fed zal zo’n besluit niet voor de zomer nemen en veel waarschijnlijker is dat de afnemende inflatie er voor zal zorgen dat de beleidsrente in de tweede jaarhelft niet verder wordt verhoogd. Als dat het geval is, komt er geen recessie in de Verenigde Staten voor 2025. Het probleem met veel van de eerder genoemde leidende indicatoren waarop economen zich nu baseren, is dat deze indicatoren in het verleden vaak valse signalen hebben gegeven en dat het signaal nu wordt verstoord door het onconventionele monetaire beleid en de sterke focus van pensioenfondsen op de verplichtingen. Dat zorgt voor de inverse rentecurve. Inkoopmanagersindices zijn weliswaar gedaald, maar staan in absolute zin nog niet op recessieniveaus. Op de huizenmarkt zijn de prijzen nog altijd hoog en er zijn zelfs alweer voorzichtige signalen van herstel in de Verenigde staten. Het monetaire beleid nog altijd onvoldoende krap om een recessie te veroorzaken. Een rente van 5 procent is in historisch perspectief erg laag en de reële rente (de nominale rente minus de inflatie) moet minimaal boven de 2,5 procent uitkomen om een recessie te veroorzaken. Powell mag dan in snel tempo de rente hebben verhoogd, het absolute niveau is in historisch perspectief en gerelateerd aan de inflatie erg laag. Bedrijven, werknemers en consumenten nemen besluiten op basis van dat absolute renteniveau en de huidige inflatie en op basis daarva is er nog altijd sprake van een stimulerend monetair beleid. Kijk bijvoorbeeld naar de Amerikaanse hypotheekrente. Die mag dan wel zijn verdubbeld, maar staat nog altijd lager dan op de niveaus van voor de Grote Financiële Crisis. Dat was in een tijd dat de huizenprijzen in de Verenigde Staten sterk stegen. Toen werd er volop gespeculeerd, ongehinderd door de rente die toen op hetzelfde niveau stond.

Bij het voorspellen van een recessie wordt er te veel gekeken naar zaken als de huizenmarkt, de investeringen en het producerende bedrijfsleven. Dat zijn allemaal rentegevoelige sectoren, maardesondanks relatief klein ten opzichte van de totale consumptie en bijvoorbeeld de dienstensector. Nu is het ook nog eens zo dat er veel minder data worden geproduceerd door deze laatste twee componenten en dat het totale beeld wordt verstoord door corona-effecten. In het verleden konden te hoge investeringen, de overspannen huizenmarkt en de sterk gestegen voorraden een belangrijke oorzaak zijn voor een recessie, maar het belang daarvan is in dit post-industriële tijdperk duidelijk afgenomen. Nu gaat het vooral om het gedrag van de consument. Vaak wordt er gesteld dat de lonen minder sterk stijgen dan de inflatie, maar dan wordt vergeten dat in de afgelopen twee jaar de werkloosheid sterk is gedaald. Als niet naar het individu wordt gekeken, maar naar de totale loonsom, zien we dat de consument meer dan volledig wordt gecompenseerd voor de inflatie. Daarbovenop komen nog de hoge besparingen uit de coronacrisis. Als de lonen in de Verenigde Staten dit jaar met een procent of vijf stijgen, is dat voldoende om de Amerikaanse economie tot 2025 te laten groeien. Dit verklaart ook de sterke voorkeur van beleggers voor de meest cyclische aandelen dit jaar, die profiteren immers het eerst als de ‘meest voorspelde recessie ooit’ niet doorgaat. Dat kan ook goed nieuws zijn voor de bedrijfswinsten later dit jaar. Ondernemers zijn namelijk volop gaan bezuinigen vooruitlopend op een recessie, maar als dan de uiteindelijke vraag meevalt is dit plezierig voor de winstmarges.

Voor de portefeuille betekent dit wel dat het wat langer kan duren voordat de rente gaat dalen. Aan de ene kant drukt de afnemende inflatie de rente, maar nu de Federal Reserve de beleidsrente nog wat verder zal verhogen en daarna geruime tijd gaat pauzeren is het verschil tussen de relatief hoge korte rente en lage lange rente wel wat groot. Bovendien betekent de afnemende kans op een recessie dat de lange rente zelfs kan stijgen. Voorlopig zitten we onderwogen obligaties, maar wel met een neutrale duration. Het uitprijzen van een recessie betekent ook dat kredietsopslagen kunnen dalen. Daarnaast zorgen de komende renteverhogingen van de Federal Reserve er voor dat de dollar is gestopt met dalen. Niet langer kan immers worden gesteld dat de Amerikaanse economie vertraagd. Verder nemen de kansen op renteverlagingen op korte termijn af, nu de Fed eerst nog twee keer de rente gaat verhogen. Daarvan profiteert de dollar. Voor de aandelenmarkt is het uitblijven van een recessie uiteraard goed nieuws. Dat betekent namelijk dat de huidige net gestarte winstrecessie van korte duur is en vooral dat die veel minder diep zal zijn dan aanvankelijk gevreesd. In de huidige koersen is de winstrecessie grotendeels verdisconteerd. Per saldo is er dan voldoende opwaarts potentieel voor een overwogen positie in aandelen.

Via: Auréus