Indicatoren van een mogelijke recessie

Hoe weet je of er nu wel of niet een recessie aankomt?

De vorm van de rentecurve – meestal weergegeven als de tienjaarsrente minus een korte rente zoals 2 jaar of 3 maanden – wordt wel gebruikt als een indicator van het risico op een recessie. Nu zijn economen notoir slecht in het voorspellen van een recessie. Dat komt ook omdat psychologie een belangrijke rol speelt. Indien het woord recessie vaker valt, neemt de kans op een recessie toe. Ook hier spelen de ‘animal spirits’ van Keynes een grote rol. Recessies zijn er in verschillende soorten en maten. Het feit dat beleggers nu een recessie vrezen, is het gevolg van twee grote winstrecessies eerder deze eeuw. De eerste wat het gevolg van het uiteenspatten van de dotcomzeepbel, de tweede een gevolg van de Grote Financiële Crisis. De winstverwachtingen halveerden en de koersen konden niet anders dan volgen. Beide recessies vonden hun oorzaak in de financiële markten en in beide gevallen hadden die een veel grotere invloed dan de typische huis-tuin-en-keuken-recessie. Zo’n laatste recessie heeft sinds de Tweede Wereldoorlog meestal twee mogelijke oorzaken. Allereerst volgde een recessie vaak na een verdubbeling van de olieprijzen. Daarnaast veroorzaakten centrale bankiers met enige regelmaat een recessie door de rente te lang te hoog te houden. Een combinatie is overigens ook mogelijk.

Rente

Een indicator van het beleid van centrale bankiers en het oordeel van de markt over dat beleid is de vorm van de rentecurve. Op het moment dat de obligatiemarkt er van overtuigd is dat de centrale bank voldoende gedaan heeft om de inflatierisico’s te beteugelen, begint de lange rente te dalen. De grootste vijand van obligaties is immers inflatie en dan gaat het bij een tienjaarsrente niet om de inflatie op dit moment, maar voor de komende jaren. Wat een centrale bank doet, is proberen met verhogen van de rente de vraag te beteugelen. Op dit moment zijn er voldoende schulden, dus dat zou moeten lukken. Dat klinkt eenvoudig, maar dat is het niet. Omgekeerd zou het immers betekenen dat een lage rente zou moeten zorgen voor meer investeringen en hogere consumptie. Toen de rente naar nul ging, was het tegenovergestelde het geval. Door de lage rente moesten spaarders meer sparen om hun doel te bereiken en ondernemers zagen in de lage rente als het signaal dat er sprake was van een abnormale situatie, geen moment om te investeren. Mogelijk dat een normalisatie van de rente nu juist een eerste aanzet is tot hogere investeringen. De extreem lage rente zorgde er immers vooral voor dat bestaande activa werden opgewaardeerd. Van klassieke auto’s tot Japanse Whisky, van de zoektocht naar rendement tot het inkopen van eigen aandelen. Er werd overal voor geleend, behalve voor toekomstige investeringen, innovatie en productiviteit. Nu er onvoldoende capaciteit en personeel is, moet men wel. Bovendien zal de hoge rente er voor zorgen dat de zombie-concurrenten omvallen en dat betekent kansen voor de winnaar.

Vraaguitval

Het feit dat een verdubbeling van de olieprijs in korte tijd voor een recessie zorgt, is niet zo vreemd. Een hoge olieprijs gaat ten koste van de overige consumptie en de het geld van de hogere olie komt ook niet meteen terug in de economie. Het wordt opgepot of lokaal besteed door de oliesjeiks. Daarbij komt dat er in de productie, handel en transport van olie veel geld gaat zitten. Met 100 miljoen vaten per dag en een gemiddelde aanvoertijd van bijvoorbeeld 3 maanden loopt dat wel in de papieren. Een sterke stijging van de olieprijs werkt dan feitelijk als een renteverhoging, net zoals een daling van de olieprijs veel geld vrijmaakt. Verschil met vroeger is wel dat energie een minder groot deel uitmaakt van het bestedingspakket. Dat klinkt wellicht wat vreemd in Nederland, maar hier is dan ook sprake van een verzesvoudiging van de aardgasprijzen, de equivalent voor de huidige aardgasprijs is nu ongeveer een olieprijs van 300 dollar per vat. Per saldo heeft energiebesparing en een stijgend inkomen er voor gezorgd dat energie minder relevant is dan vroeger. Tegelijkertijd betekent dat ook dat er daardoor meer ruimte is voor de olieprijzen om te stijgen, want pas bij hogere prijzen is er sprake van vraaguitval.

Voor beleggers is de vraag of er een recessie komt niet zo relevant. De start van een recessie blijkt historisch juist een goed moment om in te stappen. Dan is er veel negatief nieuws verdisconteerd in de koersen. De vraag is echter of dit ook het geval is nu de wereldindex minder dan 5 procent onder het all-time-high staat. De beurs lijkt nu eerder een deel van het slechte nieuws te negeren, gedwongen door het gebrek aan alternatieven.  Een recessie is pas relevant voor beleggers als er ook sprake is van een winstrecessie en dat is gezien de hoge economische groei nog maar helemaal de vraag. Ook niet iets waar de markt nu op lijkt te rekenen.

De recessie wordt nu deels veroorzaakt door vraaguitval via Rusland en de Oekraïne. Geen onbelangrijke landen, maar ook niet van een omvang dat dit meteen zorgt voor een recessie. Het helpt als er fabrieken worden stilgelegd vanwege de hoge energieprijzen. Bovendien heeft Oekraïne de problemen in de aanvoerketen verder verslechterd en dat remt de economische groei.

Hausse

Aan een recessie gaat per definitie een economische hausse vooraf. Door al dat optimisme worden groeiverwachtingen rechtlijnig doorgetrokken naar de toekomst met als gevolg hogere voorraden. Nu leiden hogere voorraden niet direct tot hogere prijzen, dankzij de jaren zeventig keken centrale bankiers vooral naar de ontwikkeling van de werkloosheid. Met de Phillips-curve in het achterhoofd gingen ze er van uit dat en krappe arbeidsmarkt zou leiden tot hogere lonen. Aangezien het verhogen van de rente effect heeft op termijn van 12 tot 18 maanden, moesten ze er dus op tijd bij zijn. Post-corona is dat beleid verlaten, met als gevolg dat de Fed niet achter de curve aanloopt, maar dat de curve nu even uit beeld is. 

Op het moment dat de vraag tegen blijkt te vallen, volgt er een voorraadafbouw en krimpt de economie al snel 2 kwartalen op rij (de definitie voor een recessie). Deze recessies worden pas achteraf geconstateerd en de gevolgen op de bedrijfsresultaten zijn meestal niet zo groot. Alleen zijn dit keer de voorraden laag als gevolg van de leveringsproblemen, de kans op zo’n recessie is niet zo groot.

Slot

De grote vraag is hoe zwaar de recessie dit keer moet zijn om de hogere inflatie te beteugelen. De kans is nog altijd groot dat centrale bankiers uiteindelijk niet de prioriteit geven aan het bestrijden van de inflatie, maar eerder aan andere zaken zoals de energietransitie, volledige werkgelegenheid of financiële stabiliteit. Een beetje meer inflatie neemt men dan voor lief. Na de Grote Financiële Crisis zijn centrale bankiers geconditioneerd om inflatie omhoog te krijgen en wel zo hoog dat er nooit meer sprake is van deflatie. Centrale bankiers denken namelijk dat ze inflatie vrij eenvoudig kunnen bestrijden, maar dat ze op deflatie maar moeilijk grip kunnen krijgen. Nu is dit moment van het jaar wel zo’n beetje de piek in de inflatie. Mogelijk dat de Oekraïnse oorlog op korte termijn zorgt voor wat hogere energieprijzen, maar juist de redelijk extreme piek nu betekent een gunstige vergelijkingsbasis over twaalf maanden. Waarschijnlijk dat de inflatie in de rest van het jaar wat terug zal zakken en bij een inflatie tussen de 3 en de 4 procent zal de eerste centrale bankier al wel roepen dat de maatregelen effect hebben gehad. Centrale bankiers hebben inflatie nodig om het schuldenprobleem te bestrijden. Daarmee neemt de kans toe dat hogere inflatieverwachtingen zich nestelen in het systeem, dat het normaal wordt om de lonen te laten stijgen in lijn met de inflatie, dat ondernemers met een beroep op hoge inputprijzen, corona en Oekraïne veel eenvoudiger de prijzen kunnen verhogen. Dat inflatietempo wordt pas geremd in de volgende echte recessie. Uiteraard is er altijd nog een recessiemogelijkheid wanneer de economie wordt geraakt door een externe schok (zoals in dit geval de Russische inval). Dan kan de economie als het ware van een klif af vallen, maar bijna veertig dagen na de start van de oorlog zijn daarvoor alleen in de eurozone signalen. De laatste keer dat zo’n schok zich voordeed, was post-Lehman, maar zo’n schok vereist wel een vruchtbare voedingsbodem van financiële onevenwichtigheden. 

Via: Auréus